A 2016 con los deberes hechos

La economía europea creció en 2014 casi un 1% y el arranque de este año confirma que nos encontramos en un punto de inflexión tras tres años de caídas en todos los parámetros. El crecimiento del año pasado vino, fundamentalmente, de la mano de la recuperación del consumo privado aunque el sector exterior también aportó su parte.

La puesta en marcha del “quantitative easing” por parte del BCE, la caída del precio del petróleo, la depreciación del euro y, en algunos casos, la menor presión fiscal, están detrás del sprint de la economía europea este año. Sin embargo, hay que distinguir en qué casos se trata de una recuperación basada exclusivamente en razones cíclicas y en cuáles hay cambios estructurales de fondo que permitan pensar que todavía tienen recorrido. Visto de otra forma, aunque en 2015 la economía europea va a crecer prácticamente el doble que el año anterior, es probable que en 2016 sólo lo hagan bien aquellos que lleguen con los deberes hechos.

Este año en concreto, son España y Alemania –en este orden preciso– quienes lideren el crecimiento en Europa. En nuestro caso, la discusión es si vamos a crecer algo más o algo menos de un 3%, lo que es un cambio cualitativo enorme respecto a lo que hablábamos hace doce meses. Alemania también va a estar más cerca del 3% que del 2% aunque con un cambio radical: la demanda interna está tomando el relevo al sector exterior como motor de la economía teutona. Por último, Francia e Italia, fuente de dudas por inactividad en materia de reformas, aunque menos, también crecerán.

Sacyr, con el viento de cola

El vuelo entre Madrid – Panamá dura diez horas y media. La vuelta supone casi una hora y media menos por las corrientes en chorro. Y Sacyr quizá sea la mejor metáfora empresarial de lo diferente que es pilotar en cada caso, tras haber superado varias bolas de partido durante los últimos años. Además del elevado endeudamiento y la exposición al ladrillo –males comunes en todo el sector a finales de 2007– la empresa ha sumado líos accionariales y decisiones administrativas casi mortales.

Hoy, sin embargo, todo parece encarrilado. Vallehermoso –y su deuda– ha acabado en manos de los bancos y la Sareb. El Canal de Panamá está a punto de entregarse y, hasta el momento,  el tribunal de arbitraje ha dado la razón en todo a Sacyr, lo que de cara al futuro puede suponer alguna que otra alegría en su cuenta de resultados. Además, desde un punto de vista técnico, el resultado ha sido impecable, con lo que la española entra por derecho propio en el olimpo de las compañías capaces de ejecutar estos megaproyectos. La deuda ligada a la participación en Repsol está refinanciada. Y la ampliación de capital y salida a bolsa de la inmobiliaria Testa está a la vuelta de la esquina; operación que probablemente permita poner en valor la joya de la corona y sirva como termómetro –medido en euros– del interés de los inversores institucionales extranjeros por el inmobiliario fetén español.

La compañía prepara un nuevo plan estratégico que no tardará mucho en anunciar. Han salido de las trincheras y han pasado al ataque. Hasta dicha presentación, todo indica que van a seguir haciendo aquello en lo que son realmente buenos: infraestructuras e industriales. Es probable que durante este tiempo la empresa abandone por completo el mercado inmobiliario y que además lo hagan a buen precio. Cómo cambian las cosas cuando se viaja con el viento a favor.

Jose-Ramon-Iturriaga-JRIturriaga-Sacyr

Mario paga la ronda

El Banco Central Europeo lleva tan solo una semana comprando bonos en el mercado y ya tenemos un nutrido grupo de bonos soberanos europeos con tipos de interés negativos. Más de uno se está rasgando las vestiduras y tachando a los banqueros centrales de bomberos pirómanos. Más allá de la crítica que se le quiera hacer, y las hay de todo tipo y condición, no podemos escapar al presente. Estas políticas heterodoxas han venido para quedarse por un motivo muy sencillo: son efectivas. Han conseguido sacar al mundo de una crisis financiera sin precedentes y cuyas consecuencias, de no haberse cortado por lo sano, se preveían peores que la gran depresión de los años treinta del siglo pasado. Ante esta evidencia cualquier otro argumento palidece. Estamos en un nuevo entorno para la toma de decisiones de inversión. No hay más.

Además de tipos negativos y analistas con camisa rota, la actuación del BCE ha provocado una importante depreciación de la divisa europea que seguramente continúe. El diferencial de tipos de interés de la zona euro respecto a Estados Unidos debería amortiguar el movimiento a medida que el inversor en renta fija empiece a comprar bonos americanos y revierta los flujos de capitales hacia el país americano.

La recuperación cíclica de la economía europea es muy buena noticia para las bolsas, que ya lo están recogiendo. Y las subidas podrían continuar con la llegada de grandes inversores institucionales, principalmente fondos de pensiones y aseguradoras, a los mercados de renta variable, ante la ausencia de rentabilidad en los de deuda. Sin duda, los sectores más ligados al ciclo económico serán los más beneficiados. Las primas de riesgo deberían seguir bajando y no resulta descabellado pensar que los bonos de países periféricos converjan con el alemán, a excepción de Grecia, por supuesto (porque aún es posible que la situación empeore antes siquiera de haber mejorado realmente). La búsqueda forzosa de rentabilidades de los inversores institucionales tampoco pasará inadvertida en los precios de otros activos reales como, por ejemplo, el inmobiliario.

Sin ánimo de dar lecciones, y con toda la prudencia debida, la única recomendación que se puede dar a los más escépticos es que acepten que estas políticas han venido para quedarse. Ante cualquier duda, no hay como recordar las palabras de Draghi, presidente del BCE, en una rueda de prensa de la semana pasada: “cualquier retraso en nuestras expectativas de crecimiento e inflación de la Eurozona dará lugar a una extensión del programa QE”. En otras palabras, la fiesta no ha hecho nada más que empezar. Mario invita.

José Ramón Iturriaga

Gestor de los fondos de inversión Okavango Delta FI, Kalahari FI y Spanish Opportunities. También gestiona el plan de pensiones Okavango PP. Es socio de Abante Asesores y colabora habitualmente con medios de comunicación como ABC y OndaCero, entre otros.
José Ramón Iturriaga

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