Bancos baratos y otras distorsiones

Los bancos, sin duda, están muy baratos en bolsa. Pero para justificar su –pésimo– comportamiento en los últimos tiempos, más que abundar en cómo de barato está el sector, lo primero es entender la irracionalidad del descuento. En el caso de los bancos internacionales (BBVA y Santander) esto se traduce en hacer una suma de partes, aplicando los múltiplos correspondientes en las distintas partes del mundo, para llegar a una conclusión tajante: para alcanzar el total de la capitalización bursátil del banco, el valor de la filial española debería ser negativo.

Los movimientos de la bolsa durante los últimos 60 días nos permiten atisbar las fuerzas que están detrás del mercado. Así, podemos comprobar que el top-down marca el paso a los mercados, en concreto la guerra comercial. El hecho de que el mercado se mueva a golpe de tuit del presidente Trump -así de fácil, así de triste- demuestra que el riesgo macro se circunscribe exclusivamente a la guerra comercial entre China y Estados Unidos, lo que explica muchas de las aberraciones que hemos visto en los mercados.

La distorsión más evidente en Europa es la curva de tipos de interés, lo que se traslada al resto de activos. Desde finales de agosto se ha ido poniendo en precio la probabilidad de un buen desenlace de la guerra comercial, cada vez mayor, y se ha trasladado al precio de los activos. El repunte del bono alemán desde el -0,85% de mediados de agosto al -0,35% de hoy se trasladado a la cotización del índice bancario en un 20% de subida. Los fundamentales hoy no importan. La clave es saber si va a continuar la normalización de la percepción del riesgo o no durante las próximas semanas. El mercado, la bolsa y los bancos (en concreto los españoles) se van a mover exclusivamente en función de lo que pase con esa percepción del riesgo. Y hay razones para pensar que estas semanas han constituido un punto de inflexión y que la reversión del comportamiento de los últimos tiempos –quality versus value– ya ha comenzado.

En el caso concreto de la banca española, cabe señalar que este movimiento se podría acelerar si la última vuelta de tuerca del proceso de consolidación se disparara.

Santander está muy barato –ya conocemos las razones de dicho descuento– y ya han comenzado a disiparse. Desde valoraciones tan extremas como las actuales, la recuperación puede ser mucha y muy rápida.

Artículo publicado en ABC.

José Ramón Iturriaga
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José Ramón Iturriaga

Gestor de los fondos de inversión Okavango Delta FI, Kalahari FI y Spanish Opportunities. También gestiona el plan de pensiones Okavango PP. Es socio de Abante Asesores y colabora habitualmente con medios de comunicación como ABC y OndaCero, entre otros.
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