Carta del Gestor | Noviembre 2019

En noviembre el mercado ha confirmado el cambio en el patrón de comportamiento. La normalización de la percepción del riesgo ha continuado trasladándose a la curva de tipos de interés y a la renta variable. Así, en las bolsas, este movimiento se ha traducido en que los valores considerados value han continuado recuperando el terreno perdido. En este escenario, el fondo ha subido en noviembre un 2,93%, frente a las ganancias del 1,02% del Ibex 35. Desde mínimos de agosto, momento en el que empezó este movimiento, el fondo se ha revalorizado más de un 20%, casi doblando la rentabilidad del índice español.

La clave es entender si lo que hemos vivido de verano a esta parte en los mercados financieros supone un alto en el camino recorrido durante los últimos años o es, en cambio, el principio de algo. Visto de otra forma, ¿seguirá subiendo en bolsa lo caro y que lo había hecho bien o, por el contrario, y como hemos visto desde finales de agosto, recobrará el protagonismo perdido lo barato y olvidado?

La respuesta, como casi siempre, pasa -fundamentalmente- por lo que hagan los tipos de interés. Las fuertes distorsiones que se han producido en el precio de los distintos activos –no solo en los financieros– tienen un único origen: el precio del activo libre de riesgo.

Lo visto en las últimas semanas apunta a que, si el tiempo no lo impide, el Banco Central Europeo va a tratar de salir del rincón en el que el mercado le ha metido. Últimamente, los discursos de los miembros del BCE enfatizan que los inconvenientes de los tipos de interés negativos son cada vez mayores. Ha sido una política excepcional para tiempos excepcionales y, esto es quizás lo más importante, ha tenido éxito. Ahora toca, en la medida de las posibilidades, volver a cierta normalidad. El principal escollo con el que se ha encontrado la institución monetaria para desandar el camino ha sido la desaceleración de la economía mundial. En tanto que el problema se circunscribe exclusivamente a las consecuencias de la guerra comercial, podemos decir que la peor parte ya ha quedado atrás y que ahora podemos esperar una progresiva mejora de la economía mundial el próximo año, tal y como apunta la vuelta que se han dado las encuestas de confianza.

Por todo ello es bastante probable que desde Frankfurt no desaprovechen la ventana de oportunidad. De hecho, las últimas medidas adoptadas por parte del BCE se han traducido -en la práctica- en una subida de tipos de interés. El sistema de tiering, aprobado el pasado 30 de octubre para suavizar el impacto de los tipos negativos sobre los bancos, ha sido un alivio para el mercado interbancario que, a su vez, se ha trasladado a toda la curva. La revisión estratégica que recientemente ha anunciado la nueva presidenta del BCE puede ser la coartada perfecta para salir de la excepcionalidad que ha marcado la política monetaria en los últimos años.

Del análisis de la correlación de la bolsa con el comportamiento del bono se desprenden interesantes conclusiones. No solo la cotización de los bancos ha tenido una correlación muy grande con la evolución de los tipos de interés, sino también todo lo que se asocie al ciclo económico, tal y como les muestro a continuación.

Evolución de los valores bancarios (BBVA, Unicaja, Liberbank y Bankia):

Evolución de Acerinox, Gestamp, Melia e Indra:

 

El punto de partida en valoración es tan extremo en algunos sectores de la bolsa española que las revalorizaciones que se han vivido en las últimas semanas han sido extraordinarias. Les muestro la evolución de algunos valores:

Unicaja:

Acerinox:

Indra:

 

Cartera Actual

No se han producido cambios en la cartera durante el mes de noviembre.

Visión de mercado

El comportamiento del fondo desde mínimos de agosto confirma que tenemos la cartera adecuada para jugar la progresiva normalización de los tipos de interés ya en marcha.

El punto de partida en valoración, a pesar de la fuerte subida desde verano, sigue siendo enormemente atractivo. Por lo tanto, parece que tras un periodo de travesía en el desierto le ha llegado la hora. Lo iremos viendo.

Como siempre, quiero agradecer su confianza, la razón principal por la que puedo mantenerme firme en mis tesis de inversión.

Quedo a su disposición y les deseo una muy Feliz Navidad y lo mejor para el 2020.

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José Ramón Iturriaga

Gestor de los fondos de inversión Okavango Delta FI, Kalahari FI y Spanish Opportunities. También gestiona el plan de pensiones Okavango PP. Es socio de Abante Asesores y colabora habitualmente con medios de comunicación como ABC y OndaCero, entre otros.
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