Gestión activa versus pasiva

*Activos bajo gestión de los Hedge Funds Versus ETF

Los ETF han superado en activos gestionados a los temibles ‘hedge funds’ por primera vez en la breve historia de estos productos de gestión pasiva. En lo últimos doce meses han crecido un 17%, en los últimos diez años han multiplicado por tres y el monto total gestionado supera ya el PIB norteamericano. La popularidad de este estilo de vehículos de inversión se debe a distintos motivos. Por un lado, en un mercado con tendencias claras como el que hemos tenido en los últimos años, se trata de una forma barata de subirse a las distintas olas sin necesidad de un conocimiento profundo de aquello en lo que se invierte: bolsas emergentes, materias primas o compañías biotecnológicas. La gama se ha ampliado mucho en los últimos años y prácticamente a diario se anuncian nuevos vehículos que apuestan el activo del momento.

Detrás de esta filosofía de inversión subyace la idea de que lo importante es acertar en la clase de activo –mercado o sector- y no tanto en una selección de compañías, haciendo del valor que pueda aportar un gestor algo marginal en el mejor de los casos. Este es un debate antiguo en el mundo de los fondos de inversión y, como en casi todo, no hay verdades absolutas. Sin duda, la mayor o menor rentabilidad de una cartera va a venir marcada por la composición estratégica de la misma, fundamentalmente el porcentaje de inversión que se tenga en renta variable frente a renta fija. Sin embargo, es falso que no haya gestores capaces de batir de forma consistente a sus índices de referencia. Incluso en el caso de la bolsa americana, que es por composición el mercado más complejo de batir, hay varios ejemplos. En el caso español, la estructura del índice facilita superar sus resultados aunque, echando mano a la estadística, no son tantos los que lo han conseguido. El modelo de distribución que se ha impuesto en España ha fomentado la mediocridad.

Por lo tanto, los ETF o productos indiciados pueden tener sentido para acceder a determinados mercados pero es completamente falso que no haya valor en la gestión activa. Además, no están exentos de riesgo, sobre todo los más especializados ya que, como muchas otras veces hemos visto en los mercados financieros, subirse a un carro porque lo hagan otros no suele ser un buen argumento.

¡Son los tipos!

Los datos del mercado laboral que conocimos la semana pasada en Estados Unidos trajeron cola. La recuperación del empleo no se está traduciendo en una recuperación de salarios y no es un dato menor. Sin recuperación de salarios no va a haber presiones inflacionistas y sin ellas, la tan manida subida de tipos por parte de la Reserva Federal (FED) no es algo perentorio. Así que, aunque probablemente los tipos empiecen a subir después del verano, tras más de diez años de bajadas, no lo van a hacer de forma desordenada. Y tendrá consecuencias tanto en la renta fija americana como en la evolución del dólar.

Sin embargo, quizá lo más importante no sea la lectura inmediata de estos datos sino el camino hasta llegar a ellos. La economía americana lleva varios años creciendo cerca del tres por ciento, tiene pleno empleo, fluye el crédito, no suben los sueldos y, por lo tanto, no hay presiones inflacionistas. Esta circunstancia, que no es nueva y que también se puede ver en otras países, es lo que más va afectar a la valoración de los distintos activos los próximos años.

Como consecuencia de la globalización, los tipos de las economías desarrolladas se han estabilizado por debajo de los niveles medios históricos, alterando la valoración del resto de los activos de forma sustancial. Este es el verdadero debate en el mundo de la inversión para los próximos años. No importa ni lo que pase con Grecia, ni el 27-S, ni las elecciones generales de final de año. La evolución del precio de los distintos activos va a venir marcada por la rentabilidad –negativa en algunos momentos– del activo libre de riesgo. Y ya hay muchos grandes inversores que lo tienen claro.

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Que los árboles no impidan ver el bosque

La bolsa ha cerrado un muy buen mes de julio. La realidad se impone y la recuperación de los beneficios empresariales – lo único que tiene correlación con el valor de las empresas, no lo olviden tampoco en verano– se traslada a la cotización de las mismas. Sin ir más lejos, en la bolsa española estamos en “modo Santo Tomás”: ya no se trata de si me creo o no la recuperación, ahora lo vemos todos los días en la prensa. En el segundo trimestre del año, los beneficios del Ibex 35, de forma agregada, han crecido más de un treinta por ciento. Sin embargo, dada la composición del índice español, en el que seis empresas tienen una ponderación muy elevada, merece la pena hacer un análisis algo más detallado.

Respecto a las grandes compañías, lo más relevante es que han permitido que España vuelva a sumar. Recuperan protagonismo tras varios años haciendo agua. En el caso de los bancos, se ha visto cómo la recuperación macroeconómica se está trasladando a todas las líneas de sus cuentas de resultados. Y como parte de la misma, merecen mención aparte tanto la caída de la morosidad -que va ser la palanca de la recuperación los próximos trimestres- como la mayor velocidad de la rotación de activos, que vuelve a ritmos de hace muchos años, lo que constituye una magnífica noticia.

En cuanto a las empresas medianas, un trimestre más vuelven a ser protagonistas aquellas ligadas al ciclo de consumo español. El potencial de recuperación de los resultados de estas compañías, en un entorno de normalización de los ingresos, es enorme. El mejor indicador del recorrido que aún tienen las bolsas es la distancia que aún nos separa de un año normal en lo que ha ingresos se refiere. Como he dicho varias veces, estamos en el minuto 20 de partido.

Resulta complicado anticipar si la bolsa volverá a las andadas. Sin embargo, de lo que cada vez hay menos dudas, con los resultados del segundo trimestre en la mano, es que la inercia de los mismos hace improbable que se tuerzan. Esperemos, por tanto, que el ruido no se imponga a los fundamentales.

José Ramón Iturriaga

José Ramón Iturriaga

Gestor de los fondos de inversión Okavango Delta FI, Kalahari FI y Spanish Opportunities. También gestiona el plan de pensiones Okavango PP. Es socio de Abante Asesores y colabora habitualmente con medios de comunicación como ABC y OndaCero, entre otros.
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